3月，保監(jiān)會(huì)網(wǎng)站公布《關(guān)于修改保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理暫行辦法的決定(征求意見(jiàn)稿)》(簡(jiǎn)稱《險(xiǎn)資運(yùn)用辦法》)，改動(dòng)達(dá)29處。其中，對(duì)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的明確界定，擬放開(kāi)保險(xiǎn)資金對(duì)創(chuàng)投基金等私募股權(quán)基金的投資，放開(kāi)專業(yè)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司自行發(fā)起設(shè)立保險(xiǎn)私募基金等，引起業(yè)內(nèi)廣泛關(guān)注。

36氪披露的數(shù)據(jù)顯示，截至2015年底，保險(xiǎn)資金投資私募股權(quán)基金的規(guī)模達(dá)1980多億元。險(xiǎn)資早已成為國(guó)內(nèi)重要的機(jī)構(gòu)LP，有70余只基金獲得險(xiǎn)資投資，包括弘毅、中信產(chǎn)業(yè)基金、紅杉、九鼎、TPG、KKR等人民幣和美元PE以及一些市場(chǎng)化VC、夾層基金。保險(xiǎn)業(yè)2015年總資產(chǎn)達(dá)12.36萬(wàn)億元，根據(jù)保監(jiān)會(huì)規(guī)定，權(quán)益類資產(chǎn)不高于上季度末總資產(chǎn)30%的要求，理論上保險(xiǎn)資金可用于股票和股權(quán)投資的規(guī)模超過(guò)3.7萬(wàn)億元。

“險(xiǎn)資運(yùn)用再松綁，無(wú)疑對(duì)私募股權(quán)投資行業(yè)的長(zhǎng)期健康發(fā)展有很大好處，并且險(xiǎn)資涉足股權(quán)投資有其自身轉(zhuǎn)型發(fā)展的內(nèi)在需求。如果能分工明確，密切合作，會(huì)達(dá)到事半功倍的效果?！蹦炒笮蚉E執(zhí)行總裁稱。

需求推動(dòng)“跨界”投資

事實(shí)上，這不是險(xiǎn)資在私募股權(quán)投資領(lǐng)域的首次獲得松綁。2010年9月、2014年12月、2015年9月，保監(jiān)會(huì)分別通過(guò)《暫行辦法》、《通知》等形式對(duì)險(xiǎn)資涉足私募股權(quán)領(lǐng)域的范圍逐步明確和擴(kuò)大。此次《險(xiǎn)資運(yùn)用辦法》的修訂將上述內(nèi)容均納入辦法，一并規(guī)定，更加規(guī)范。

最近的一次是去年9月10日，保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于設(shè)立保險(xiǎn)私募基金有關(guān)事項(xiàng)的通知》，結(jié)合保險(xiǎn)資金期限長(zhǎng)、規(guī)模大、負(fù)債穩(wěn)定等特點(diǎn)，對(duì)設(shè)立保險(xiǎn)私募基金進(jìn)行具體規(guī)范。目前，保險(xiǎn)資金發(fā)起設(shè)立的私募基金已有兩家：其一為光大永明資產(chǎn)管理公司聯(lián)合安華農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)、長(zhǎng)安責(zé)任保險(xiǎn)、東吳人壽保險(xiǎn)、昆侖健康保險(xiǎn)、泰山財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)等險(xiǎn)企成立的合源資本;另一家為陽(yáng)光保險(xiǎn)集團(tuán)單獨(dú)發(fā)起的陽(yáng)光融匯資本。而保險(xiǎn)私募基金政策開(kāi)閘后，平安、華泰、泰康等大中型保險(xiǎn)公司也紛紛尋求參與的可能。不僅如此，保險(xiǎn)系資產(chǎn)管理公司也以直接投資股權(quán)項(xiàng)目或以LP(有限合伙人)身份參與其它基金的方式，成為保險(xiǎn)體系內(nèi)的類PE機(jī)構(gòu)。

某保險(xiǎn)資管人士評(píng)論稱，監(jiān)管部門(mén)在對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的金融工具準(zhǔn)入方面，體現(xiàn)了逐漸向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)靠近的趨勢(shì)。從現(xiàn)狀來(lái)看，目前保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在參與相對(duì)成熟的股權(quán)投資基金時(shí)，一般是多家保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)作為有限合伙人，投資范圍包括新三板市場(chǎng)相關(guān)企業(yè)股權(quán)、含未掛牌企業(yè)股權(quán)投資、掛牌企業(yè)的協(xié)議轉(zhuǎn)讓、定向增資和做市交易等。

一家PE基金高管表示，在保險(xiǎn)資金運(yùn)用的渠道方面，其配置的熱點(diǎn)隨著金融市場(chǎng)的形勢(shì)不斷變化，尤其是監(jiān)管新政后非保險(xiǎn)類的另類資產(chǎn)配置比例逐步提高，而私募股權(quán)投資平均年化收益率在15%-30%左右，是保險(xiǎn)資金的重要配置方向，在固定收益類資產(chǎn)收益率下行、股票市場(chǎng)持續(xù)低迷的背景下，股權(quán)類資產(chǎn)更成為保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)獲取超額收益的重要渠道。

不過(guò)他認(rèn)為，保險(xiǎn)業(yè)內(nèi)設(shè)立私募股權(quán)基金剛剛起步。大型保險(xiǎn)公司較早開(kāi)展，中小保險(xiǎn)則開(kāi)始嘗試少量投資。目前，具備股權(quán)投資資格較少，尤其是中小保險(xiǎn)公司需要以合適的方式參與股權(quán)投資。從發(fā)展趨勢(shì)上來(lái)看，保險(xiǎn)資金股權(quán)投資的領(lǐng)域正在從傳統(tǒng)的銀行等戰(zhàn)略性股權(quán)投資擴(kuò)展到互聯(lián)網(wǎng)等新興行業(yè)。

研究數(shù)據(jù)顯示，目前保險(xiǎn)資金股權(quán)投資增速較快，但占保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)比重和占PE行業(yè)總資產(chǎn)的比重都相對(duì)偏低，絕對(duì)數(shù)量仍然可觀，未來(lái)進(jìn)一步增長(zhǎng)的空間巨大。

三路并進(jìn)試水

保險(xiǎn)這種大體量資金進(jìn)入PE領(lǐng)域的路線圖無(wú)疑備受關(guān)注。記者了解到，目前險(xiǎn)資參與PE市場(chǎng)主要的三種方式包括保險(xiǎn)資管直投、以LP身份參與基金和保險(xiǎn)系PE基金直投。對(duì)于不同的主體，投資方向上所受的限制不同，但對(duì)資金安全和收益穩(wěn)健的要求卻高度一致。

北京某保險(xiǎn)資管人士稱，經(jīng)保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，他所屬資管公司可投的八大重點(diǎn)行業(yè)包括銀行、非銀金融、現(xiàn)代商貿(mào)物流、農(nóng)業(yè)、資源能源、養(yǎng)老、醫(yī)療、汽車(chē)。投資上述行業(yè)的公司股權(quán)，只需在保監(jiān)會(huì)報(bào)備，一定時(shí)間內(nèi)無(wú)負(fù)面反饋，便可進(jìn)入到下一程序。但如果所投項(xiàng)目不在這八大行業(yè)，則需要向保監(jiān)會(huì)報(bào)批。

“報(bào)備需要等待的時(shí)間較短，報(bào)批則比較麻煩，我們需要按照審批要求準(zhǔn)備一系列的材料，等待審批的結(jié)果資金才能出去，其中等待時(shí)間就不好把握，如果是需要資金到位的項(xiàng)目肯定不適合來(lái)找我們投。而報(bào)批項(xiàng)目的多少要根據(jù)市場(chǎng)冷熱的程度，如果市場(chǎng)比較火熱，走報(bào)批的資金就會(huì)大一些，相反則少，總額上并無(wú)控制，但整體體量上仍然不及報(bào)備的多?！鄙鲜鋈耸空f(shuō)。

他特別強(qiáng)調(diào)，由于保險(xiǎn)資金涉足私募股權(quán)投資仍然是比較新的事情，所以他之前看到的走報(bào)批渠道且獲得通過(guò)的項(xiàng)目，多是“明股實(shí)債”和地方債務(wù)平臺(tái)的項(xiàng)目。

“所謂‘明股實(shí)債’即本質(zhì)上符合債券的性質(zhì)，但采取股權(quán)的形式，通過(guò)一系列的保底條款或結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)來(lái)達(dá)到保險(xiǎn)資金對(duì)于收益的要求，而這種收益有多少，要根據(jù)每個(gè)案例具體來(lái)確定，沒(méi)有行業(yè)具體的慣例?！彼嘎?，盡管目前他們所投項(xiàng)目更多關(guān)注標(biāo)的資產(chǎn)本身的質(zhì)量，而不需要“具有國(guó)資背景”這些額外的條件，但所參投的項(xiàng)目都是偏向大中型。

第二種方式是以LP身份參與其它PE基金?！拔翌A(yù)計(jì)PE基金管理人應(yīng)該非常歡迎險(xiǎn)資這個(gè)新的LP，因?yàn)樗麄儸F(xiàn)在的募資壓力很大。但我們?cè)谶x擇GP(普通合伙人)時(shí)可以說(shuō)是‘千里挑一’，對(duì)其整體資產(chǎn)規(guī)模、單只基金規(guī)模、退出項(xiàng)目、歷史業(yè)績(jī)都有要求，很不好投?！彼忉尫Q，基金管理人達(dá)到監(jiān)管部門(mén)規(guī)定的要求是挑選底線。相關(guān)規(guī)定包括“注冊(cè)資本不低于1億元，已建立風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金制度”、“管理資產(chǎn)余額不低于30億元，且歷史業(yè)績(jī)優(yōu)秀，商業(yè)信譽(yù)良好”等十項(xiàng)原則，其中對(duì)管理團(tuán)隊(duì)專業(yè)性和從業(yè)經(jīng)驗(yàn)的要求更是達(dá)到“超高配置”。

“這些都是由險(xiǎn)資的屬性決定的。”他說(shuō)，在具體交易設(shè)計(jì)上，一些股權(quán)投資基金設(shè)計(jì)成投資期、退出期各占一半的模式，每年收取認(rèn)繳金額的2%作為管理費(fèi)，必要時(shí)可適當(dāng)延期。在收益分配上，扣除管理費(fèi)及其他公司運(yùn)營(yíng)費(fèi)用后，若基金收益不足全體合伙人年實(shí)繳資本的8%，則普通合伙人或基金管理人不享受業(yè)績(jī)報(bào)酬，收益全部分配給參與該項(xiàng)目投資的全體合伙人。若基金收益超出全體合伙人年實(shí)繳金額的8%，在保證參與該項(xiàng)目投資的全體合伙人年預(yù)定收益率8%的基礎(chǔ)上，整體投資收益的20%作為業(yè)績(jī)分成給基金管理人。

對(duì)于第三種方式，即陽(yáng)光融匯資本、合源資本這兩家由險(xiǎn)資直接成立的PE基金，上述人士稱，保監(jiān)會(huì)則直接給他們劃定了一定的資金額度和投資范圍，在所限范圍內(nèi)的投資會(huì)有比較大的自主權(quán)?！氨１O(jiān)會(huì)批準(zhǔn)成立的就只有這兩家，試點(diǎn)的意味明確。試點(diǎn)需要探索精神，但也不能太激進(jìn)，體量太大和太小的保險(xiǎn)公司可能都達(dá)不到試點(diǎn)的要求。”

記者了解到，目前保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)參與的股權(quán)投資基金已計(jì)劃投資在線教育、污水處理、信息服務(wù)、醫(yī)療云平臺(tái)、中高端在線旅游等多個(gè)項(xiàng)目。上述保險(xiǎn)資管人士表示，一些社會(huì)資本參與度低、尚未形成資本競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)有著明顯的價(jià)值洼地，具備大量?jī)?yōu)質(zhì)資源，非常適合保險(xiǎn)資金參與。

分析人士認(rèn)為，保險(xiǎn)資金投資私募基金的發(fā)展方向?qū)⒅饕淠_于主動(dòng)管理型基金和專項(xiàng)基金兩個(gè)方面。前者將主要看好新興市場(chǎng)、有投資潛力的行業(yè)以及代表未來(lái)消費(fèi)模式和方向的行業(yè);后者則可能主攻混改、并購(gòu)等風(fēng)險(xiǎn)容易識(shí)別的項(xiàng)目以及和不動(dòng)產(chǎn)、優(yōu)先股、PPP相關(guān)的夾層基金。

PE“列隊(duì)歡迎”入場(chǎng)

不過(guò)，PE人士認(rèn)為，相較于直投方式，險(xiǎn)資做LP更能發(fā)揮其優(yōu)勢(shì)，并且對(duì)險(xiǎn)資入場(chǎng)持極其歡迎的態(tài)度。

“險(xiǎn)資涉足私募股權(quán)投資的優(yōu)勢(shì)在于資金體量大且是相對(duì)成熟的投資者，對(duì)市場(chǎng)有一定程度的認(rèn)知。如果這種類型和體量的投資者能夠進(jìn)來(lái)，對(duì)支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)事業(yè)、促進(jìn)PE行業(yè)和新三板市場(chǎng)的長(zhǎng)期發(fā)展都是一件好事。”天星資本主管合伙人、執(zhí)行總裁蔡志明說(shuō)。

與普通的LP相比，除了體量大、對(duì)市場(chǎng)認(rèn)知能力強(qiáng)等特點(diǎn)，保險(xiǎn)資金的穩(wěn)定性也更強(qiáng)?！斑@也意味著他們對(duì)GP的要求會(huì)更高，這和社保基金一定是由最優(yōu)秀的公募基金來(lái)操盤(pán)類似?！辈贿^(guò)他表示，保險(xiǎn)系PE基金在團(tuán)隊(duì)的建設(shè)和鍛煉上可能還需時(shí)日，險(xiǎn)資借助PE機(jī)構(gòu)參與市場(chǎng)則是事半功倍的一種方式。目前，天星資本也正在積極地推進(jìn)與相關(guān)保險(xiǎn)公司的合作。

明石投資管理有限公司董事總經(jīng)理張勝利也表達(dá)了對(duì)險(xiǎn)資入場(chǎng)的歡迎態(tài)度。他稱，由于保險(xiǎn)資金的投資原則一直是以安全穩(wěn)健為主，預(yù)計(jì)大部分保險(xiǎn)公司還是會(huì)優(yōu)先與有險(xiǎn)資合作經(jīng)驗(yàn)的GP展開(kāi)合作，借助私募基金本身專業(yè)的投研能力和豐富的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。“國(guó)際上的經(jīng)驗(yàn)也是如此，例如美國(guó)一些實(shí)力強(qiáng)大的保險(xiǎn)公司會(huì)自己發(fā)起設(shè)立投資基金，但大多數(shù)仍然是和一線的GP合作?！?/p>

他透露，明石投資先后與生命人壽、天安財(cái)險(xiǎn)等保險(xiǎn)公司合作過(guò)，基金既可以采取“單獨(dú)GP”也可以用“雙GP”模式，保險(xiǎn)公司有一定的否決權(quán)，“這主要是為了滿足部分保險(xiǎn)公司在投資安全性上的要求，基金就是一切皆可談，再用協(xié)議的形式固定下來(lái)?！?/p>

盛世投資總裁張洋認(rèn)為，險(xiǎn)資涉足PE行業(yè)會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)一個(gè)大體量的配置型穩(wěn)定資金提供方，同時(shí)也會(huì)顯著地增強(qiáng)市場(chǎng)資金的周期，有利于中國(guó)私募股權(quán)市場(chǎng)的長(zhǎng)期性建設(shè)。

險(xiǎn)資的主要優(yōu)勢(shì)在于資金體量和相應(yīng)的品牌優(yōu)勢(shì)，但對(duì)于細(xì)分領(lǐng)域小項(xiàng)目和深入行業(yè)研究方面險(xiǎn)資可能會(huì)存在不足，因此，誰(shuí)能夠在市場(chǎng)上給保險(xiǎn)資金提供一個(gè)穩(wěn)定收益的一攬子大批量資金解決方案，就有可能和他們達(dá)成協(xié)議和合作。

“險(xiǎn)資由于資本周期長(zhǎng)，對(duì)資金的安全和穩(wěn)健要求較高，而低風(fēng)險(xiǎn)大容量和配置功能較強(qiáng)恰巧是母基金的固有特性，母基金是最好的承接大體量險(xiǎn)資的平臺(tái)，這也為盛世投資提供了和險(xiǎn)資合作的機(jī)遇。我們會(huì)積極和保險(xiǎn)資金進(jìn)行合作，預(yù)計(jì)保險(xiǎn)系的資產(chǎn)管理公司，會(huì)尋求大體量資金的解決方案，而盛世投資會(huì)爭(zhēng)取給他們提供一攬子的交鑰匙工程?！?/p>

他還提到，盡管參與時(shí)間不長(zhǎng)，目前保險(xiǎn)資金涉足私募股權(quán)的比例非常低，但是絕對(duì)金額已經(jīng)顯現(xiàn)，險(xiǎn)資進(jìn)入一級(jí)市場(chǎng)可以撬動(dòng)更多的社會(huì)資本進(jìn)入創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)領(lǐng)域。