11月19日，天已接近暮色，還下著小雨，浙江義烏的青巖劉村忽然躁動(dòng)起來，國務(wù)院總理李克強(qiáng)前往浙江考察的第一站就選在了這里。

　　李克強(qiáng)走訪了這里的淘寶店鋪、快遞公司，而這些都是為了第二天和參加世界互聯(lián)網(wǎng)大會(huì)的代表座談做準(zhǔn)備。馬云、李彥宏、馬化騰以及劉強(qiáng)東都在會(huì)見的代表之列，這些人正在通過手中執(zhí)掌的互聯(lián)網(wǎng)公司根植于中國巨大的消費(fèi)市場(chǎng)；但讓人尷尬的是，這些呼風(fēng)喚雨的公司無一不是國外資本一手扶持起來并最終到境外資本市場(chǎng)上市的，反過來，當(dāng)這些公司開始產(chǎn)生盈利之后，中國的投資者也無緣分享其成果。

　　中國擁有出色的公司和創(chuàng)業(yè)者，但是沒有與之配套的資本市場(chǎng)。

　　而李克強(qiáng)之所以在19日傍晚時(shí)分才趕到浙江義烏，是因?yàn)樗诋?dāng)天要召開國務(wù)院常務(wù)會(huì)，也就在這次會(huì)議上，李克強(qiáng)再次提及資本市場(chǎng)改革，要求“抓緊出臺(tái)股票發(fā)行注冊(cè)制改革方案，取消股票發(fā)行的持續(xù)盈利條件，降低小微和創(chuàng)新型企業(yè)上市門檻”。

　　對(duì)于還在中國證監(jiān)會(huì)門外排隊(duì)的600多家企業(yè)，這算是個(gè)好消息嗎？

　　上市之痛

　　這是李克強(qiáng)第二次在國務(wù)院常務(wù)會(huì)上提及注冊(cè)制改革，第一次是在今年的3月25日，全國兩會(huì)剛剛結(jié)束不久。

　　也正是在今年的全國兩會(huì)期間，作為全國政協(xié)委員的李彥宏就曾向證監(jiān)會(huì)副主席姚剛提及，百度也并不是不愿意在國內(nèi)上市，但是國內(nèi)市場(chǎng)不允許，“百度的股價(jià)從2塊錢漲到180多塊錢，可惜國內(nèi)的投資者并沒有分享到國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展帶來的收益?！?/p>

　　同樣讓國內(nèi)資本市場(chǎng)感受到扼腕之痛的，還有在今年5月份和9月份先后赴美上市的京東商城和阿里巴巴，幾乎都與國內(nèi)投資者無緣，而在剛剛開通的滬港通之后，境內(nèi)投資者關(guān)注度最高的港股竟然是騰訊控股。

　　“現(xiàn)在我們的上市是有條件的，不盈利的企業(yè)是不能上市的，而有很多的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)是沒有盈利的，所以也只能走出去上市了?！睂?duì)于這些被迫出走境外的上市公司，作為證監(jiān)會(huì)副主席的姚剛也深感惋惜。

　　翻閱這幾家互聯(lián)網(wǎng)上市公司的上市歷程，從向交易所遞交申請(qǐng)到掛牌上市，時(shí)間幾乎都不超過半年，然而反觀A股上市，一些記者所熟識(shí)的公司，已經(jīng)在IPO的大門外排了3年的隊(duì)了。

　　“我們最近已經(jīng)將手里的幾個(gè)項(xiàng)目推到香港上市了，真的等不起了?！北本┮患曳?wù)于企業(yè)上市的律師事務(wù)所合伙人對(duì)《華夏時(shí)報(bào)》記者稱。

　　今年年初，已經(jīng)熬了5年多終于拿到證監(jiān)會(huì)發(fā)行批文的慈銘體檢最終還是倒在了發(fā)行的前夜，而其中的原因外界推測(cè)仍舊是緣于公司的業(yè)績問題；與之相反的是，作為競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的愛康國賓只用了一個(gè)月就順利登陸納斯達(dá)克，搶走了慈銘體檢本已到手的“國內(nèi)體檢行業(yè)第一股”，兩家國內(nèi)體檢行業(yè)旗鼓相當(dāng)?shù)母?jìng)爭(zhēng)對(duì)手，命運(yùn)就此改寫。

　　國內(nèi)的A股什么時(shí)候才能夠降低上市門檻？早在今年年初的時(shí)候，深交所總經(jīng)理宋麗萍就表示正在考慮首先在創(chuàng)業(yè)板上試行降低門檻，尤其是取消企業(yè)3年連續(xù)盈利的上市條件，然而半年多的時(shí)間過去了，仍然只是聽得樓梯響，不見人下來。

　　目前的法律還不太支持，因?yàn)榘凑宅F(xiàn)行法規(guī)，企業(yè)虧損3年就要退市了，如果企業(yè)上市時(shí)就是虧損的該怎么處理呢？監(jiān)管層也能夠很清醒地認(rèn)識(shí)到，這不是一個(gè)單純的創(chuàng)業(yè)板的問題，而是需要一整套的法律配套，最為核心的是要修改《證券法》。

　　而這個(gè)發(fā)行制度改革顯然是需要一個(gè)漸進(jìn)的過程，在今年年初的時(shí)候，證監(jiān)會(huì)主席肖鋼就明確表示，今年證監(jiān)會(huì)的主要工作還是研究注冊(cè)制的方案，而不是實(shí)施，最快也要等到明年才能啟動(dòng)《證券法》的修訂。

　　時(shí)值年底，李克強(qiáng)總理忽然在國務(wù)院常務(wù)會(huì)上再次提及注冊(cè)制改革，有券商策略分析師認(rèn)為，今年年初提出的要求是“積極穩(wěn)妥推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革”，而這一次的用詞是“抓緊出臺(tái)股票發(fā)行注冊(cè)制改革方案”，這意味著證監(jiān)會(huì)方面已經(jīng)就研究方案完成了初步工作。

　　改革之難

　　除注冊(cè)制改革之外，證監(jiān)會(huì)今年力推的就是新股發(fā)行改革；然而，將近一年的時(shí)間過去了，A股的新股發(fā)行仍舊問題重重。

　　根據(jù)證監(jiān)會(huì)截止到11月13日公布的數(shù)據(jù)，證監(jiān)會(huì)目前受理的首發(fā)企業(yè)仍有631家，其中有11家剛剛拿到了發(fā)行批文，月底前準(zhǔn)備發(fā)行，此外還有24家企業(yè)已經(jīng)通過發(fā)審委審核，未過會(huì)的企業(yè)還有596家。

　　631家排隊(duì)上市企業(yè)，這一數(shù)量和今年6月份重啟IPO時(shí)的632家公司數(shù)量相當(dāng)，也就是說，經(jīng)過半年的新股發(fā)行，A股的IPO堰塞湖仍未減量。

　　從6月底重啟IPO以來，證監(jiān)會(huì)表示在年底前要完成大約100家公司的上市，而證監(jiān)會(huì)幾乎以每個(gè)月10家到11家的速度發(fā)放批文，目前為止已經(jīng)完成了56家公司的上市，加上剛剛在11月拿到批文的11家公司，也只有67家公司，距離100家公司的目標(biāo)還有33家公司。

　　除了新股發(fā)行數(shù)量，今年IPO融資額也出現(xiàn)大幅縮減。根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，下半年截至目前完成募資的56家公司募資額也只有250億元左右，加上今年上半年完成上市的48家公司223.88億元募資額，今年累計(jì)IPO融資不到480億元，這一數(shù)據(jù)只有2012年1034億元IPO募資額的一半。

　　從企業(yè)掛牌上市速度來看，最近兩個(gè)月來速度略有加快，其中9月份是11家，10月份是15家，11月份目前已經(jīng)有7家完成掛牌，福達(dá)股份已經(jīng)完成發(fā)行預(yù)計(jì)在月底前完成掛牌，而目前正在籌備發(fā)行的11家公司預(yù)計(jì)最快在12月初就可以完成掛牌。

　　對(duì)于年底前是否會(huì)突擊發(fā)放批文，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人張曉軍21日明確表示，未來幾個(gè)月仍將按照前幾個(gè)月的進(jìn)度來發(fā)行，不會(huì)在年底集中發(fā)行，不過需要說明的是，明年1月份核準(zhǔn)發(fā)行的企業(yè)，仍然按照2014年的申報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)行核準(zhǔn)，所以在2014年底通過發(fā)審會(huì)、明年1月核準(zhǔn)發(fā)行的企業(yè)也在100家以內(nèi)。

　　但與此相對(duì)的是，目前市場(chǎng)上彌漫的打新熱情，也使得A股的資金屢屢受到新股發(fā)行的抽血效應(yīng)影響。從分析數(shù)據(jù)看，幾乎在每一次新股集中發(fā)行前的1至2天都會(huì)出現(xiàn)A股指數(shù)的周期性下跌，其中，8月26日上證綜指下跌了22個(gè)點(diǎn)，9月22日上證綜指下跌了40個(gè)點(diǎn)，10月21日至22日上證綜指下跌了30個(gè)點(diǎn)，而在11月24日和25日連續(xù)10只新股申購之前，從11月17日開始上證綜指再次出現(xiàn)縮量調(diào)整。

　　從凍結(jié)資金規(guī)模上來看，下半年新股發(fā)行所凍結(jié)資金明顯高于上半年，上半年發(fā)行的48只新股單只所凍結(jié)資金規(guī)模多數(shù)在200億元以下，而到了下半年，目前已發(fā)行的56只新股單只凍結(jié)資金量普遍都在400億元以上，其中有7只新股凍結(jié)資金量超過1000億元，華懋科技發(fā)行時(shí)一只新股凍結(jié)資金的量就達(dá)到1278億元。

　　與大量資金蜂擁而至相對(duì)的是，下半年以來新股掛牌后的漲停板越來越多，上半年掛牌的上市公司上市后最多也不超過5個(gè)漲停板，而從10月份以來，蘭石重裝創(chuàng)下了上市后連拉24個(gè)漲停板的紀(jì)錄，其間漲幅超過700%；九強(qiáng)生物在11月21日打出第17個(gè)漲停板之后仍未打開，目前的漲幅已經(jīng)接近360%。

　　“買股票猶如買彩票?！边@成為一些投資者對(duì)于目前A股新股發(fā)行改革的評(píng)價(jià)。

　　重建之路

　　新股上市前的路演，在一些機(jī)構(gòu)的眼中越來越失去意義，除了招股說明書的內(nèi)容幾乎沒有任何更有價(jià)值的信息；當(dāng)然，對(duì)于這些參加上市路演的打新機(jī)構(gòu)研究員心里更清楚，對(duì)于新股的定價(jià)也已經(jīng)成為走過場(chǎng)。

　　之前上市的蘭石重裝在發(fā)行詢價(jià)時(shí)，投資機(jī)構(gòu)給出的發(fā)行價(jià)估值空間是每股1.5元至2.4元之間，發(fā)行市盈率在21倍左右；然而，上市后二級(jí)市場(chǎng)給出公司的股價(jià)超過20元/股，市盈率超過250倍。

　　從Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，今年下半年上市的新股，上市首發(fā)市盈率平均只有20倍左右，然而上市后二級(jí)市場(chǎng)給出的市盈率平均是75倍，機(jī)構(gòu)估值和市場(chǎng)估值之間相差懸殊。

　　“喪失了估值功能的投行，已經(jīng)淪為一條上市的通道?！鄙鲜鼋邮苡浾卟稍L的券商投行經(jīng)理抱怨道，面對(duì)企業(yè)的融資需求，券商投行的通道價(jià)值根本不是競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，地位也遭到越來越多的挑戰(zhàn)。

　　對(duì)于已經(jīng)提交上市材料并獲得證監(jiān)會(huì)受理的631家企業(yè)，加上各家券商手中儲(chǔ)備的上市項(xiàng)目，目前排在A股IPO大門外的企業(yè)數(shù)量驚人，面對(duì)這些企業(yè)的融資需求，如果實(shí)施注冊(cè)制，以目前A股的資金量能否支撐，這是無論監(jiān)管層還是投資者都在擔(dān)心的問題。

　　此外，目前A股的發(fā)行節(jié)奏是以證監(jiān)會(huì)每個(gè)月發(fā)放10家左右發(fā)行批文的“純手動(dòng)模式”，面對(duì)即將到來的注冊(cè)制，作為監(jiān)管層只對(duì)企業(yè)申報(bào)文件的完整性、準(zhǔn)確性和及時(shí)性進(jìn)行形式上的審查，至于對(duì)發(fā)行人的價(jià)值判斷，將更多依賴于券商投行和投資機(jī)構(gòu)之間的博弈，新股發(fā)行節(jié)奏將進(jìn)入到“全自動(dòng)模式”。

　　而中原證券的一位投行人士在接受記者采訪時(shí)認(rèn)為，注冊(cè)制條件下，券商投行的責(zé)任并不會(huì)因?yàn)椴挥脤徍硕鴾p輕，因?yàn)樗麄円沧⒁獾?，從今年以來監(jiān)管層一直在推進(jìn)以信息披露為核心的新股發(fā)行改革，其中對(duì)于上市項(xiàng)目的核查在強(qiáng)化，而一旦項(xiàng)目被核查出現(xiàn)問題，對(duì)于投行等中介機(jī)構(gòu)的處罰也越來越重。

　　在他看來，注冊(cè)制條件下企業(yè)上市惡意圈錢的可能性不會(huì)很大，因?yàn)榘l(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)的利益訴求正在發(fā)生變化；此前，中介機(jī)構(gòu)和發(fā)行人的利益是一致的，發(fā)行人融資越多，中介機(jī)構(gòu)獲得的收益也越大，現(xiàn)在，監(jiān)管層強(qiáng)化了企業(yè)上市的后期監(jiān)管，中介機(jī)構(gòu)在發(fā)行人所披露信息的真實(shí)、準(zhǔn)確、充分和及時(shí)性上將承擔(dān)更大的責(zé)任，利益訴求也將從上市前挪移到上市后。

　　注冊(cè)制上路，對(duì)于這一鏈條上的任何利益方目前似乎都是福禍相依，但對(duì)于資本市場(chǎng)改革卻是必須邁出的一大步。