創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核委員會2009年第23次會議于11月20日召開，北京超圖軟件股份有限公司和湖南中科電氣股份有限公司首發(fā)申請獲通過。在同日召開的創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核委員會2009年第24次會議上，安徽桑樂金股份有限公司首發(fā)申請未通過，廣州陽普醫(yī)療科技股份有限公司首發(fā)申請獲通過。之前在11月13日召開的創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委2009年第21次會議上，安得物流和恒大高新兩家公司的首發(fā)申請均未通過。加上之前同濟(jì)同捷、磐能電力、福星曉程、奇想化工等四家創(chuàng)業(yè)板擬上市企業(yè)，在創(chuàng)業(yè)板開板一月之際，與創(chuàng)業(yè)板擦肩而過的企業(yè)數(shù)已經(jīng)達(dá)到了8家。

　　短短的一個月時間，先后有8家創(chuàng)業(yè)板申請上市審核的企業(yè)與創(chuàng)業(yè)板失之交臂，這在主板市場還是在中小板市場的發(fā)行審核歷史上還是頭一遭。這既體現(xiàn)出了創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委在審核擬赴創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)上的慎重性，反應(yīng)出管理層針對創(chuàng)業(yè)板這個資本市場新生事物的審慎性；也表明在遭受到全球金融危機(jī)的打擊下，一些本來符合創(chuàng)業(yè)板上市審核要求的企業(yè)由于在企業(yè)的成長性上出現(xiàn)了一定程度上的瑕疵，使得這些企業(yè)無法通過上市審核，最終飲恨于創(chuàng)業(yè)板。

　　8家擬登陸創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市首發(fā)申請被否，原因是多方面的，有些企業(yè)財務(wù)指標(biāo)雖然合格，但由于股權(quán)結(jié)構(gòu)過于復(fù)雜而被否，有些企業(yè)則是由于不符合創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的高成長性而致，還有的企業(yè)是因?yàn)殛P(guān)聯(lián)交易太多，無法看清其真實(shí)盈利水平所致，更有些企業(yè)則是犯了較為低級的錯誤，只是由于準(zhǔn)備上報的資料欠缺導(dǎo)致缺席創(chuàng)業(yè)板，還是讓我們一個個來看看這些被否企業(yè)的原因，也好為正在摩拳擦掌準(zhǔn)備赴創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)提供借鑒。

　　桑樂金：市場前景描述不明朗，新增產(chǎn)能消化疑問較大。安徽桑樂金是國內(nèi)一家生產(chǎn)桑拿設(shè)備的企業(yè)，參照桑樂金的財務(wù)數(shù)據(jù)來看，公司近3年來的財務(wù)增長全部來源于國內(nèi)市場，而在國內(nèi)市場的增長全部來源于該企業(yè)的便攜式桑拿設(shè)備，而便攜式桑拿設(shè)備的增長主要依賴于電視購物等新的銷售渠道的開拓，國家廣電總局2009年9月10日出臺了《關(guān)于加強(qiáng)電視購物短片廣告和居家購物節(jié)目管理的通知》，并將于2010年1月1日開始執(zhí)行，該通知對廣告宣傳短片播出頻道、播出時間、產(chǎn)品品質(zhì)處理、供應(yīng)商資質(zhì)將進(jìn)行更加嚴(yán)格的管理。這條政策對主要依賴電視購物銷售渠道銷售的桑樂金，會產(chǎn)生什么樣的影響還不得而知，從而導(dǎo)致未來市場前景的不明朗。

　　不光如此，桑樂金公司在遵守創(chuàng)業(yè)板公司上市規(guī)則上也有瑕疵?！妒状喂_發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》第13條規(guī)定，發(fā)行人最近兩年內(nèi)主營業(yè)務(wù)和董事、高級管理人員均沒有發(fā)生重大變化，實(shí)際控制人沒有發(fā)生變更。而桑樂金股份公司于2007年12月23日，由董事會作出決議，聘任趙世文為公司副總經(jīng)理。2008年8月，趙世文因個人原因辭去副總經(jīng)理職務(wù)，已經(jīng)違反了相關(guān)規(guī)定。

　　三英焊業(yè)：三英焊業(yè)登陸創(chuàng)業(yè)板失敗的原因或首先源于董事變更。三英焊業(yè)的發(fā)起人股東包括天津信托、天津科發(fā)、天津大學(xué)、天津風(fēng)投等7個法人和19名自然人。天津信托持有三英焊業(yè)32.532%股份，為第一大股東。 2008年10月8日，經(jīng)天津市國資委有關(guān)批復(fù)批準(zhǔn)同意，天津信托與華澤集團(tuán)簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，天津信托將其持有的三英焊業(yè)32.532%股權(quán)，以每股2.35元協(xié)議轉(zhuǎn)讓給華澤集團(tuán)。這次股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為，成為目前傳言中三英焊業(yè)被否的癥結(jié)所在。據(jù)知情人士透露，發(fā)審當(dāng)日，就已有內(nèi)部人士預(yù)計到此次可能不會通過審核，“股東、董事發(fā)生變更可能成為被否原因”。

　　除了董事變更的原因外，下游行業(yè)產(chǎn)能過剩，增加經(jīng)營風(fēng)險，也成為了三英焊業(yè)上市失敗的原因之一。三英焊業(yè)2008年和2009年1-6月的營業(yè)收入和現(xiàn)金流量凈額變化反差太大。而一般比較合理的情況是營業(yè)收入與經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額是同比例同方向變化的。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2007年、2008年三英焊業(yè)營業(yè)收入增幅分別為59%和71%，而經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額增幅為-37%和372%，忽而減少，忽而增長近4倍，讓人很難看明白。2009年1-6月，三英焊業(yè)營業(yè)收入為15846萬元，而同時經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額再次轉(zhuǎn)為負(fù)的1944.82萬元，變來變?nèi)サ臄?shù)據(jù)只能促使創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委加大對其上市申請的審慎性力度。

　　安得物流：安得物流最重要的業(yè)務(wù)是中間物流。而此次上市被否可能與其關(guān)聯(lián)交易過多以及獨(dú)立性欠缺有關(guān)。其擬上市招股書顯示,2009年前6月，安得物流同期的毛利率水平為12.78%左右，安得物流運(yùn)輸業(yè)務(wù)占總營業(yè)業(yè)務(wù)比例的49.52%,配送業(yè)務(wù)占23.44%,倉儲業(yè)務(wù)占27.04%,這三項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率分別為9.11%、22.11%和20.17%。在2006年、2007年、2008年和2009年上半年,公司與其控股股東東美的集團(tuán)及其附屬公司發(fā)生的業(yè)務(wù)收入占公司同期營業(yè)收入的比重分別為38.19%、32.53%、29.56%和27.47%,但關(guān)聯(lián)交易產(chǎn)生的毛利額占總毛利的比重分別為48.18%、42.28%、34.51%、30.82%。較之營業(yè)收入,關(guān)聯(lián)交易對于公司利潤的貢獻(xiàn)更大。

　　實(shí)際上,美的集團(tuán)對于安得物流的控制力非常強(qiáng)大,目前美的集團(tuán)持有公司58.50%股份,公司前任董事長和現(xiàn)任董事長均由美的集團(tuán)提名。有鑒于剛剛發(fā)生的五糧液上市公司與其控股公司巨額關(guān)聯(lián)交易產(chǎn)生的對五糧液的負(fù)面影響，創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委對擬上市公司關(guān)聯(lián)交易的警惕性甚高，這或許是其未通過上市審核的原因所在。

　　恒大高新：恒大高新上市被否，有市場人士認(rèn)為，這可能與公司家族企業(yè)的味道太濃有關(guān)。其擬上市招股說明書顯示，在其股票發(fā)行上市之前，公司實(shí)際上是由“朱”、“胡”兩大家族全權(quán)控制的，其中控股股東朱星河持有公司股份2820萬股，占公司發(fā)行前股份總數(shù)的50.36%，朱光宇（與朱星河是父子關(guān)系）和朱倍堅（與朱星河是叔侄關(guān)系）分別持有5.36%和1.78%；在“胡家”，胡恩雪持股1680萬股，占比30%，其父親胡長清和姐妹胡恩莉則分別持有10%和2.5%，而且這6位股東于2007年10月簽訂了《一致行動人協(xié)議》，以此保持了對公司的絕對控制力。而即使該公司能夠成功發(fā)行1900萬新股，也只是剛剛達(dá)到發(fā)行后總股本的25%，其余近75%的股權(quán)全部被6個自然人掌控，如此“家族式掌控”的股權(quán)，恐怕在上市之后的公司治理中產(chǎn)生新的問題。

　　其實(shí)，很多擬上市企業(yè)都存在著與恒大高新一樣的“家族式掌控”問題。因此，對于這些公司而言，及早引入新的戰(zhàn)略投資者，可能是掃清上市道路上的障礙的關(guān)鍵所在。

　　同濟(jì)同捷：復(fù)雜的股權(quán)結(jié)構(gòu)和盈利水平下降可能是同濟(jì)同捷上市被否的主要原因。資料顯示,目前同濟(jì)同捷共有股東51名,包括11名境內(nèi)法人股東、2名外資法人股東、35名境內(nèi)自然人股東和3名境外自然人股東。成立于1999年的同濟(jì)同捷本次擬上市發(fā)行4540萬股，占發(fā)行后總股本的25.01%。作為國內(nèi)最大的汽車設(shè)計公司，同濟(jì)同捷的主營業(yè)務(wù)是汽車整車、零部件、汽車高新技術(shù)及汽車平臺技術(shù)的研發(fā)與制造等，其中超級汽車平臺戰(zhàn)略是該公司力推的項(xiàng)目。公司2006年、2007年和2008年歸屬母公司所有者的凈利潤分別為1139.66萬、2419.45萬和2588.89萬元，增幅超過營業(yè)收入，為其跨過創(chuàng)業(yè)板的上市門檻奠定了基礎(chǔ)。不過，今年上半年在我國汽車行業(yè)全面走好、汽車銷量成為全球第一的大背景下，該公司凈利潤陡然下降至每股收益0.1元，這難免讓評委們心生疑慮，給其上市亮起了“紅牌”。

　　受到國際市場需求不振和國內(nèi)市場需求不旺的影響，今年很多本來符合上市要求的企業(yè)在成長性上遭遇到“成長的困惑”，如果未能搭上創(chuàng)業(yè)板上市的“頭班車”，今年年底這些公司的業(yè)績會有所下滑，這樣就不會符合創(chuàng)業(yè)板對企業(yè)成長性的門檻要求，同濟(jì)同捷的上市被否對這些公司來說敲響了警鐘。

　　磐能電力：磐能電力沒有通過上市審查的原因眾說紛紜，一是認(rèn)為其行業(yè)地位不突出，不屬于創(chuàng)業(yè)板重點(diǎn)扶持行業(yè)。南京磐能電力科技股份有限公司處于電力自動化制造行業(yè)，雖然其研發(fā)、生產(chǎn)能力在南京做得最好，但在南京市場上，國電南自(600268)、國電南瑞(600406)等已經(jīng)上市的行業(yè)龍頭企業(yè)占據(jù)了大部分市場份額，磐能電力的行業(yè)地位和競爭力一般，沒有太多的市場優(yōu)勢。

　　除此之外，盈利能力不足也成為其上市的另一障礙。2008年，南京磐能電力科技股份有限公司凈利潤相比2007年為負(fù)增長。擬上市招股書對此解釋稱，發(fā)行人2007年屬于免稅期，2008年所得稅稅率為12.50%，根據(jù)申報會計師出具的假設(shè)不存在所得稅費(fèi)用情況下，發(fā)行人2008年扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者凈利潤為3329.28萬元，較2007年的2900.82萬元增長428.46萬元，增幅為14.77%。不過，因稅收優(yōu)惠而勉強(qiáng)“收紅”的數(shù)據(jù)，多少顯得難以服眾。

　　福星曉程：股權(quán)結(jié)構(gòu)問題同樣困擾著福星曉程。據(jù)福星曉程預(yù)披露的招股說明書顯示，盡管福星曉程前后經(jīng)歷了多達(dá)八次的股權(quán)變動，但是自始至終，漢川鋼絲繩廠都是其最終實(shí)際控制人。福星曉程成立于2000年9月22日，最初由湖北福星科技股份有限公司（已上市公司）、自然人程毅、孝感市光源電力集團(tuán)有限責(zé)任公司、深圳市萬濟(jì)高科技產(chǎn)業(yè)投資發(fā)展有限公司、湖北省漢川市鋼絲繩廠五家主體共同發(fā)起設(shè)立。其中，福星股份認(rèn)購1470萬股，占比49%；漢川鋼絲繩廠認(rèn)購30萬股，占比1%。值得一提的是，漢川鋼絲繩廠雖然直接持股比例僅占1%，但其同時又是福星股份的實(shí)際控制人，這就使得其一直保持住了實(shí)際控制人的地位。由于其大股東已經(jīng)有了一家在主板上市的公司，因此再想在創(chuàng)業(yè)板尋求其控股的另一家公司上市具有一定的難度。

　　不光如此，福星曉程開拓新產(chǎn)品的努力也受到了質(zhì)疑。公開資料顯示，福星曉程2007年10月收購了北京富根智能電能表有限公司，從而進(jìn)入電能表制造領(lǐng)域。公司坦陳，與公司集成電路設(shè)計業(yè)務(wù)相比，公司進(jìn)入電能表制造領(lǐng)域在構(gòu)建從芯片設(shè)計、芯片試驗(yàn)、銷售到終端產(chǎn)品的試驗(yàn)、生產(chǎn)和銷售的一體化產(chǎn)業(yè)鏈的同時，也給公司經(jīng)營管理帶來巨大挑戰(zhàn)。

　　奇想化工：此次奇想化工沒能夠上市的主要原因或與成長性不足有關(guān)。從奇想招股說明書中披露的主要財務(wù)數(shù)據(jù)中來看，公司2007年、2008年的營業(yè)收入分別為1.24億元和1.28億元，2009年上半年為0.61億元。2007年和2008年相比較，營業(yè)收入的增長率僅3.16%。而即便以2009年上半年的營業(yè)收入簡單翻倍計算年營業(yè)收入，營業(yè)收入增長率也遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到創(chuàng)業(yè)板所要求的年成長性高于30%的要求。最近兩年間，公司營業(yè)利潤指標(biāo)也呈現(xiàn)出下滑態(tài)勢。2007、2008年公司營業(yè)利潤分別為0.35億元和0.276億元，2009年上半年營業(yè)利潤為0.149億元。從營業(yè)利潤指標(biāo)分析，公司2008年的營業(yè)利潤較2007年甚至出現(xiàn)了21.14%的下降幅度，如果公司2009年總營業(yè)利潤可以簡單翻倍的話，則約0.298億元的營業(yè)利潤較2008年也僅是個位數(shù)增長而已。

　　創(chuàng)業(yè)板IPO暫行管理辦法中第二章《發(fā)行條件》中的第十條第二款規(guī)定，“最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計不少于一千萬元，且持續(xù)增長；或者最近一年盈利，且凈利潤不少于五百萬元，最近一年營業(yè)收入不少于五千萬元，最近兩年營業(yè)收入增長率均不低于百分之三十。”這個規(guī)定對于所有擬赴創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)來說，都是一個門檻性的要求，要是達(dá)不到這個要求，想上市的可能性根本沒有。

　　針對創(chuàng)業(yè)板首月開板出現(xiàn)的擬上市公司發(fā)行被否現(xiàn)象，武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新教授有著自己的擔(dān)憂。“這8家未能在創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)，對未來想要登錄創(chuàng)業(yè)板企業(yè)來說，是一個警示。要注意的是在進(jìn)行投資的時候，有必要將企業(yè)所處行業(yè)以及其是否具有高成長性作為最重要的考慮之處。同時應(yīng)注意所投資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的清晰，避免因?yàn)槎啻喂蓹?quán)運(yùn)作造成企業(yè)上市的股權(quán)瑕疵。目前沒有證據(jù)顯示，證監(jiān)會提高了篩選的‘門檻’。”

　　創(chuàng)業(yè)板開板一月之際，所涌現(xiàn)出來的許多新問題是前所未見的，帶給市場和投資者的沖擊作用也是巨大的。作為我國資本市場上的全新事物，出現(xiàn)問題并不可怕，關(guān)鍵是要遵守創(chuàng)業(yè)板的上市規(guī)則。只要做好了這一點(diǎn)，創(chuàng)業(yè)板就一定會發(fā)揮出其應(yīng)有的作用。